【黄浦江上的尴尬】第四个课题和期货市场有关。中国的期货市场在过去20年取得了长足的进步，但与大部分人的生活还离得非常遥远，最近大家发现其实可能并没有那么远。黄浦江上出现了1万头死猪，引起了全社会甚至是全世界的广泛关注，上了《华尔街日报》。哪里来了这么多的死猪？原因显然很多，微博上有人分析与我们的期货市场发展不足相关，不是完全没有道理。我国是养猪大国，在很多养猪大省，猪的数目超过了人口，是个巨大的产业。猪肉涨价了，农民兄弟就养了很多猪。猪价跌了，小猪生病了，治病要钱，长大了赔钱，就不治了，一下出现了很多死猪。如果有个有效的生猪期货市场，农民兄弟可以大致预判出数月后的猪价，就会降低很多养猪的盲目性。当然，生猪期货是个很复杂的产品，检疫、标准化、交割，都有很多的难点，不是那么轻易就能搞出来的，即使发展了这么一个市场，也还有可能受制于猪肉供给的很多非市场化因素而被扭曲，但我们也由这个事件和近年来很多类似的事件中可以看到，在我们国家目前的发展阶段，对很多期货产品包括农产品期货的需求都是巨大的。

而我们在期货市场的很多方面与发达市场的差距还是很大的。举几个例子，美国的商品期货市场中场外交易占95%，我们场外交易基本还是空白；美国场内交易中，期权占比58%，我们目前还没有商品期权；美国的场内期货市场有1000多种合约，其中重要的、对远期价格有指导意义的合约有400多种,而国内期货市场仅有33种基本合约，缺乏区域性、个性化品种。金融衍生品的差距就更大了，目前我国仅有股指期货一个金融衍生品，美国场内金融衍生品就多达700个，场外金融衍生品更是不计其数。我在华尔街从事的第一份工作就是股票衍生品交易。早上按照任何标的设计出一种衍生品，有一家对冲基金愿意做对手方，中午一个传真过去，双方一确认，美国资本市场就产生了一个新的金融品种，当然它可能是一个非常小的种类。但我们由此可以看出，美国的金融创新确实是非常灵活和自由。当然，自由过了头，过度创新，就有了2008年的金融危机。

2008年的时候，我们有很多人说，千万不能学美国的金融创新，不能发展金融衍生品，不能发展资产证券化产品。我说，美国人好比是开了一辆法拉利，没开好，开到沟里去了，我们有的人骑了一辆自行车，说你看还是我骑自行车比较安全吧。这种想法的危险性在于，如果人家的法拉利修好了，你发现自己还骑着自行车。今天，金融危机后的第五年，美国人的法拉利基本上修好了，道琼斯指数创了历史新高，美国的制造业和房地产业也在很大程度上恢复了活力。所以，我们对于发达国家的很多事物，还是应该抱一种批判地学习的态度。

【养老金体系与资本市场】第五个课题大家都比较关注，关于中国的养老金体系与资本市场的协同发展问题。这个方面社会上有很多的讨论，也有不少的认识误区。80年代初期，美国开启了401k计划【注49】，这是针对所有雇员的企业补充养老金计划。记得90年代中期，我刚到华尔街工作的第一天，填了一张表，自己还没太搞清楚，每个月工资的1/3就进了养老金计划，为什么呢？第一，你如果省下1000美元放到养老金计划里，公司被强制要求匹配1000美元，你如果放2000美元，公司就匹配2000美元，所以任何理性的人都会尽可能地多放一些进去，但公司会设定一个上限；第二，你如果在59岁半之后取出养老金和投资收益，大致要缴15%的税，但如果在这之前拿出来，要缴40%左右的税并被罚款。这样的结果是，美国社会的任何一个雇员，从工作的第一天起，每个月都会尽可能多地省下工资，放到养老金中去，一放就是30年，这些养老金交由专业团队管理，源源不断地进入资本市场。这些看似不起眼的细节中蕴含了两个重要的制度安排，一是企业补充养老，二是延迟纳税和税收优惠。这些对于我们推动我国的养老金体系改革都会有非常有益的借鉴。

【401k计划和道琼斯指数】当然，资本市场是一个大概念，不光是股票，还有债券，包括最保险的、基本上没有风险的国债，此外还有REITs【注50】（房地产信托基金）、还有VC【注51】、PE【注52】，所以养老金的投资是一个非常广泛的各种金融产品的组合。这么一个组合投资的结果是什么？从1984年开始的随后30年中，美国每一个老百姓，通过资金的不断补充和获得投资收益，他的401k帐户的平均资产增加和道琼斯指数的相关系数高达98%。这说明了一个深刻的道理，那就是，美国的养老金体系和资本市场的关系，是相辅相成的，一方面资本市场要不断地改进，去提高透明度、完善治理结构，提高市场的效率和投资的回报空间，另外一方面，通过体制机制的设计，长期资金源源不断进入市场才能带来市场真正的稳定和长期健康发展，两者是相互依存、相互促进和互为因果的。

一个国家的养老金体系建设和社会的和谐稳定具有很高的相关性。几十个国家的经验表明，一个国家的基尼系数与养老金体系的发达程度呈现一个负相关的关系。也就是说，凡是养老金体系比较发达的国家，例如澳大利亚、加拿大，它们的基尼系数都是比较低的，而反之，如果养老金体系建设比较滞后，如墨西哥等国家，其基尼系数是比较高的。中国养老金资产规模总体来说还非常低，这需要我们加快推动养老金体系的改革，增加社会稳定性，促进社会和谐。

【第二支柱的资产配置】我这里还想强调一下，养老金有三个不同的支柱，不同支柱的资金的投资方式是完全不同的，不能混为一谈。刚才提到的401k计划，在美国养老金的结构中，属于第二支柱，而第一支柱是基本养老基金。美国的基本养老基金中，90%以上的资金都配置在美国国债中，基本上没有任何风险，所以说金融危机后美国养老金的第一支柱基本上没有损失，当然了，它在过去20年中也基本上没有太多成长。第二支柱采取比较灵活的投资方法，在过去20年中大致有40%-50%配置在股权市场，30-40%配置在债券市场，其余10%在其他资产类别中，例如PE、VC、房地产信托基金等等。这里特别值得一提的是，这10%中的一小部分流向了一个地方——硅谷，帮助推动了美国高科技产业的崛起，当然，这些资金也因此获得了丰厚的回报。这个事实对于我们今天怎样去建设创新型国家，怎样为这么多走出校园投身创业的年轻人提供所需的资本金，有着极为现实的借鉴意义。 (编辑：admin)